群れに頭はない
ハールレムのチューリップ酒場とミーム株のサブレディットのあいだには、4世紀の隔たりがあります。それでも、どちらの群衆も同じように振る舞いました。価格が価値を測るのをやめ、互いを測りはじめるとき、金融で最も危険な一言は「ほかのみんなは何かを知っているらしい」です。
№ 0082026年4月読了時間7分Pedrum Shokouhi
ハールレム
1637年2月3日1636年の冬、オランダの酒場の奥の部屋では、大の男たちが毎晩集まり、存在しない花を取引していました。チューリップはオスマン世界から数十年前に伝わり、若いオランダ共和国のステータス・シンボルになっていました。なかでも垂涎の的だったのは、炎や羽根のような模様の入った品種、たとえば白地に深紅の縞が走るSemper Augustusです。その美しさは、のちに植物学者が突き止めたところでは、ウイルスのせいでした。オチを取りこぼされたくないとき、歴史はこういう細部を書き添えるものです。チューリップは一年の大半を、地中の球根として過ごします。そのため取引は、まだ咲いていない花の契約へと姿を変え、紙の約束が手から手へ渡っていきました。舞台は煙の立ちこめる「カレッジ」で、ワインは流れ、値段は上がる一方でした。熱狂の最後の数週間には、名品の球根が一つ、紙の上で、アムステルダムの運河沿いの立派な邸宅一軒分の値段で売買されていました。有名な勘定書きの一つでは、Viceroyの球根一つの値段が、小麦、ライ麦、牛、豚、羊、ワイン、ビール、バター、チーズ、ベッド、一着の衣服、銀の酒杯にまで及んでいます。そして1637年2月3日、ハールレムのごくふつうの球根の競売で、買い手の声がぱったりと途絶えました。ニュースもなく、不作もなく、布告もありませんでした。競売人は値を下げ、さらに下げ、何か月も買い手しかいなかった会場は、そこに売り手しかいなくなっていたことに気づきました。数日のうちに、紙の契約はアムステルダムからユトレヒトまで紙くずになり、クリスマスには裕福だった男たちが、春には判事を相手に交渉していました。
Charles Mackay、1841年
Anne Goldgar、2007年この話には訂正が必要ですが、訂正すると話はいっそう奇妙になります。誰もが知るバージョンのもとは、Charles Mackayが1841年に著した古典『狂気とバブル』です。Mackayはモラリストの気質をもつジャーナリストで、脚色を惜しみませんでした。現代の歴史家、とりわけAnne Goldgarがオランダの公文書を丹念に調べたところ、破産の波も、運河に浮かぶ死体も見つからず、この出来事は国中が取りつかれたものではなく、おおむね数百人の商人と職人の内輪にとどまっていました。終盤の価格は、契約をごく安いオプションに変える制度変更への、一時的には合理的な反応だったと論じる経済学者さえいます。それでも、この訂正は学術的には価値があっても、本質を何一つ変えません。酒場が明らかにしたしくみは、真実であるためにオランダを破産させる必要などなかったからです。そのしくみはその後、世界が用意できるあらゆる規模で繰り返されてきました。1720年の南海会社では、有名な、ただし脚色されているかもしれない逸話によれば、アイザック・ニュートンは早めに売って利益を得たものの、友人たちが乗り続けるのを眺め、天井近くで買い戻し、現在の価値に換算すれば数百万に相当する額を失って、天体の動きは計算できるが人間の狂気は計算できないと語ったといいます。ニフティ・フィフティ。皇居の敷地がカリフォルニア全体より高いと言われた、1989年の日本。社名に「.com」を付けるだけで、はっきりと株価が上がったドットコムの時代。そして2021年1月、瀕死のショッピングモール小売店に寄せたあるサブレディットの愛着が、その会社をS&P 500の企業の半数以上より高い評価額に押し上げ、大の男たちがまたも存在しない花を取引しました。今度は、ロケットの絵文字つきで。
同じ水、新しい配管
このエッセイで取り上げた熱狂を、年ごとに
ジョン・メイナード・ケインズ
『雇用、利子および貨幣の一般理論』、1936年このしくみの正体は愚かさではありません。愚かさと片づけるから、どの世代にも自分の番が回ってくるのです。市場価格は圧縮アルゴリズムです。皆が知っていることをすべて取り込み、一つの数字に絞り込む。たいていの場面では、これは経済史上最も有用な発明です。ところが、このアルゴリズムには壊れ方があります。資産を調べたうえで買うとき、私の買いは価格に情報を加えます。価格が上がっているから買う、あなたが買ったから買う、あなたの買いは何かを知っている証拠に思えるから買う。そのとき私の買いは、情報をまったく加えません。加えるのは追認だけで、価格は自分自身を餌に膨らみはじめます。経済学者は、この個々人の論理を情報カスケードと呼びます。カスケードの残酷な優雅さは、参加者の全員が、見える範囲では合理的に振る舞っていることにあります。1,000人の買い手のほうが自分より多くを知っていると推論するのは、筋が通っているのです。誰にも見えないのは、その1,000人がそれぞれ、自分の前にいる999人について同じ推論をしたという事実です。群衆が積み上げたかに見える知識の山も、噂の出どころをたどるのと同じで、さかのぼればほとんど何もないところに行き着きます。ケインズは1936年、この現象に永遠のイメージを与えました。新聞の美人投票です。賞を得るのは、いちばんの美人を選んだ人ではなく、ほかの参加者が選ぶであろう顔を選んだ人。誰もが、世間の平均的な意見が、平均的な意見に何を期待するかを予想することに、知性を使い果たしています。群れに頭はありません。先頭で考えている者は誰もいません。あるのは、全員が全員を見ている総体だけです。1万の目をもち、脳をまったくもたない生き物が、ただ疾走しているのです。
Chuck Prince、Citigroup
2007年7月バブルが一瞬で終わらず長持ちするのは、群れから離れて立つことが無料ではないからです。市場は、最も苦い通貨で代価を取り立てます。隣人が豊かになっていくのを、ただ見ているという通貨です。熱狂を正しく見抜いたファンドマネジャーには、恐ろしい時計が回っています。顧客が比べるのは、最終的に正しかったと証明される日の彼ではなく、今四半期のランキング表の彼です。早すぎる正しさに3年も耐えて生き残るキャリアは、めったにありません。だから多くのプロが、内心ではドットコムを疑いながら、表向きはその波に乗っていました。この姿勢を、音楽が実際に止まる数か月前の2007年7月に、CitigroupのChuck Princeが永遠に残る一言にまとめています。音楽が鳴っている間は、立ち上がって踊り続けなければならない、と。Princeはこの発言で広く笑いものになりましたが、私にはその嘲笑が少し不公平に思えます。彼は自分の愚かさを語ったのではないからです。事情を知る者の正確さで、歴史上のあらゆるバブルの、あらゆる仲介者が置かれた誘因の構造を語ったのです。1636年の酒場の「カレッジ」も、同じ構造でした。売ることが裏切りに等しく、ダイヤモンドハンズが道徳的アイデンティティになっているサブレディットも同じです。群れは、加わる者に報い、抜けることを裏切りのように感じさせます。そして、部屋の隅でしらふでいる人間に、肝心な間だけは、自分だけが愚か者であるかのように感じさせるのです。
私のラボには、このしくみを肌で感じさせてくれるマシンがあります。シミュレーション上のトレーダー240人が、それぞれ隣をちらりと見ています。ダイヤルは一つだけで、自分の持つ情報よりも互いにどれだけ重みを置くかを引き上げます。設定が低いうちは、群衆は内輪で言い争い、価格は現実の周りを正直に揺れ動きます。ダイヤルをしきい値の先まで回すと、ニュースがまったくなくても、同調する一角ができ、広がり、やがて格子全体が一つの生き物のように動きだし、価格は独りでどこかへさまよい出します。動かすたびに私がぞっとするのは、個々のトレーダーの性格が何も変わっていないことです。変わったのは、互いをどれだけ見ているかだけでした。4世紀分の物語が、一本のスライダーに収まっています。金融の革新は配管を変えます。ハールレムの先物契約、1929年の信用取引口座、2021年のオプション・フロー。そして配管が決めるのは、水がどれだけ速く流れるかです。けれども水とは私たち自身であり、その水は、まるで変わっていません。オランダ人が、ほぼ同時に、株式会社と証券取引所と投機的な暴落を発明して以来ずっと。これは偶然ではないと、私は思います。
アイザック・ニュートン
南海会社、1720年結末は居心地の悪いものです。群れの外に、頼れる見晴らしのいい場所はありません。見つけたと思う人は、ニュートンが南海会社に二度目に飛び込んだときのことを学ぶべきです。逆張りを決意すればいいという話でもありません。たいていの場面では群衆が正しく、だからこそカスケードが成り立つのですから。役に立つ心がけは、もっと小さく、英雄的ではありません。保有しているどのポジションについても、確信のうち何割が資産そのものに由来し、何割が値動きのチャートと人気に由来するのかを自問してください。後者が上回るときは、疑ってかかることです。冷静なうちに、どんな証拠が出たら売るのかを書き留めておきましょう。群れは、その瞬間が決してその瞬間らしく感じられないように仕向けるからです。群衆とともに間違えても、群衆に早すぎる逆張りをしても、生き延びられる大きさでポジションを取ることです。遅かれ早かれ、どちらの運命も自分のものになるのですから。そして、コンセンサースの特有のぬくもり、ついにみんなと意見が一致したという安堵を感じたときは、船乗りが下がる気圧計を見るように、それをデータとして扱ってください。市場でいちばん心地よい感覚であり、愚者の馬車が売るために作られたのも、まさにこの感覚です。あの絵は、暴落から数か月のうちにハールレムに掲げられました。彼らは知っていたのです。後になれば、人はいつも知っています。金融の世界で生きていくうえでの肝は、この授業料を払える人間に、あらかじめなっておくことです。この授業は400年のあいだ、およそ40年ごとに時間割に載ってきて、遅かれ早かれ、出席が義務になるのですから。
注記
- 酒場の「カレッジ」、1637年2月3日のハールレムでの暴落、Viceroyの品目一覧は、標準的な歴史書によります。実際の被害が限られていたことについては、Mike Dashの『チューリップ・バブル』（原書1999年）と、それを正すAnne Goldgarの『Tulipmania』（2007年）に拠っています。
- この神話の出どころは、今もMackayの1841年の記述です。
- Semper Augustusの色割れ模様は、チューリップの色割れを起こすウイルスによるものです。
- ニュートンの南海会社での損失は、同時代の記録とJohn Carswellの『The South Sea Bubble』（1960年）に拠ります。有名な言葉は、おそらく作り話です。
- 情報カスケードはBikhchandani、Hirshleifer & Welch（1992年）に、美人投票はケインズの『雇用、利子および貨幣の一般理論』第12章によります。
- Chuck Princeの「踊る」発言は、Financial Times紙の2007年7月9日付によります。