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cases, pour toute une vie

Vingt cases

L’outil pédagogique préféré de Warren Buffett est un morceau de carton qui n’existe pas : une carte à poinçonner de vingt cases, une pour chaque investissement qu’il vous sera donné de faire dans une vie. Cette carte est une leçon sur ce qui arrive au jugement quand les décisions deviennent rares, et la vie moderne est conçue pour masquer cette rareté.

N° 009mai 20266 min de lecturePedrum Shokouhi

Les années 1950

Données de rotation du NYSE et de la Banque mondiale

Ce dispositif revient chaque fois que Buffett parle à des étudiants, et cela dure depuis des décennies, toujours à peu près dans les mêmes mots. Je pourrais améliorer votre sort financier final, leur dit-il, en vous donnant un ticket de vingt cases seulement, de sorte que vous auriez vingt coups de poinçon, représentant tous les investissements que vous auriez le droit de faire dans une vie. Et une fois la carte entièrement poinçonnée, vous ne pourriez plus faire aucun investissement. Avec ces règles, dit-il, vous réfléchiriez vraiment avec soin à ce que vous faites, et vous seriez forcé de miser gros sur ce à quoi vous auriez vraiment réfléchi. Vous feriez donc bien mieux. La salle rit toujours un peu, comme rit une salle devant les choses simples, vraies et complètement inacceptables. Car regardez ce que la carte implique réellement. Au milieu du XXe siècle, le détenteur moyen d’une action américaine la gardait environ huit ans ; aujourd’hui le chiffre, selon la façon dont on compte les machines, se mesure en mois, et certaines études placent le chiffre incluant les machines à quelques semaines, voire moins. Toute une industrie de terminaux, d’applications, de notifications et de boutons sans commission existe pour rendre le poinçonnage de la carte aussi fluide, aussi constant et aussi divertissant que possible. Le carton de Buffett se dresse contre tout cela, large de vingt trous.

Omaha, fin 1963

American Express

La lecture évidente de la carte à poinçonner concerne la concentration, et cette lecture évidente est bien étayée par le propre parcours de l’homme. Le Buffett de la légende a fait une poignée de choses énormes, puis est resté tranquillement assis avec un Cherry Coke pendant qu’elles fructifiaient. Fin 1963, quand une fraude à l’huile de salade a fait plonger American Express et que le consensus voulait que l’entreprise soit peut-être ruinée, Buffett a passé des soirées debout derrière la caisse d’un steakhouse d’Omaha à observer si les gens se servaient encore de leurs cartes vertes, a conclu que la franchise était intacte et, en 1964, a placé environ quarante pour cent de tout le capital de son fonds dans une seule action blessée, une position qui violerait la politique de risque de pratiquement toutes les institutions existant aujourd’hui, et qui a posé les fondations de tout ce qui a suivi. Des décennies plus tard, un octogénaire qui trimballait encore un téléphone à clapet a poinçonné l’un de ses derniers grands trous dans Apple, et cette seule décision a rapporté plus de profit que la plupart des fonds n’en produisent dans toute leur histoire. Son associé Charlie Munger, qui a passé soixante ans en gardien de la métaphore, aimait dire qu’un portefeuille n’avait besoin que de quelques idées par décennie, que le vrai argent ne se gagnait pas à acheter et à vendre mais à attendre, et que la première règle des intérêts composés est de ne jamais les interrompre sans nécessité. Il appelait cela l’investissement « assis sur son derrière », avec la satisfaction d’un homme qui avait fait le calcul de l’alternative.

Un coup de poinçon

Capital du fonds de Buffett placé dans une seule action, 1964

Barber et Odean

Journal of Finance, 2000

Le vrai sujet de la carte à poinçonner est la psychologie de la rareté, ce qui explique qu’elle appartienne à tout le monde, y compris à ceux qui n’achèteront jamais la moindre action. La carte agit en inversant le rapport entre une décision et son coût. Quand les décisions sont gratuites et infinies, l’esprit qui décide devient désinvolte ; chaque choix est un brouillon, révocable, un parmi des milliers, et le niveau d’exigence en matière de preuves s’effondre vers ce qui est tendance sous nos yeux. Quand les décisions sont visiblement finies, vingt pour une vie, chacune devient une allocation de capital de soi-même, et l’esprit, sachant qu’il ne peut pas diversifier sa propre négligence, exige soudain le genre de preuves qu’il ne prendrait autrement jamais la peine de réunir. Les économistes comportementaux ont tout un tiroir de résultats qui font écho à cela, le paradoxe du choix, la fatigue décisionnelle, la façon dont les traders dotés de boutons moins chers et plus rapides négocient davantage et gagnent moins, documentée sans merci par la célèbre étude de Barber et Odean sur les comptes de courtage de particuliers, qui a constaté que les opérateurs les plus actifs sous-performaient le marché de points de pourcentage entiers par an et qui s’est résumée elle-même dans son titre : trader nuit gravement à votre richesse. L’activité a des airs de rigueur. Elle en tient le plus souvent lieu. La carte à poinçonner est une machine à rendre la rigueur obligatoire en rendant l’activité coûteuse, et elle repose exactement sur le même principe que l’escale de dix minutes ou l’avion vendu : la contrainte ne restreint pas le jugement, elle le crée.

La carte passe aussi le reste de la vie au crible, sans ménagement. Combien des réunions de l’agenda de cette semaine survivraient à une règle de vingt réunions par trimestre ? Combien des projets que mène votre entreprise seraient financés si la direction n’avait qu’une carte de dix initiatives par décennie, et que chaque coup de poinçon soit gravé sur le mur du hall d’entrée ? Les carrières sont le cas le plus pur : une vie professionnelle contient peut-être sept ou huit vrais grands coups, des postes acceptés, des villes où l’on a déménagé, des entreprises fondées, et pourtant on consacre couramment plus d’effort d’analyse à des vacances qu’à une offre d’emploi, parce que l’environnement moderne a déguisé les décisions rares en décisions abondantes, un défilement infini d’annonces laissant croire à des chances infinies. Les relations, les mentors, jusqu’aux convictions, celles que l’on défend en public, obéissent toutes à l’économie de la carte à poinçonner : peu nombreuses, cumulatives, ruineusement coûteuses à renouveler sans cesse. L’infrastructure industrielle du présent est, au sens technique, un système pour cacher les cartes. Les fils d’actualité, les places de marché et les systèmes de notifications tirent leurs revenus du fait de vous convaincre que la journée d’aujourd’hui contient des dizaines de décisions dignes d’être prises, alors que la vérité, pour peu qu’on compte honnêtement, est qu’une bonne année en contient peut-être trois, et que tout le reste n’est que du flux.

Vingt cases

La carte que Buffett remet à ses étudiants

L’objection est légitime : penser en termes de rareté peut tourner à la paralysie ; le capital-risque, un métier que j’étudie de près, repose sur l’arithmétique opposée, beaucoup de petits coups de poinçon parce que l’avenir est réellement inconnaissable et que la distribution des gains a une longue queue violente ; et les premiers pas de carrière d’un jeune sont censés être des expériences, des coups de poinçon bon marché à dessein, parce que l’information qu’ils produisent vaut plus que la précision qui leur manque. Tout cela est vrai, et Buffett lui-même poinçonnait sans cesse dans ses premières années, faisant de l’arbitrage sur les fèves de cacao et les fabricants de moulins à vent, gagnant ainsi le droit à son immobilité d’ensuite. La carte est un instrument pour trouver quelles décisions sont porteuses. Tout l’art est de savoir, au moment de décider, si ce qui se présente est un coup de poinçon ou un simple mouvement, et la tragédie que la carte est conçue pour éviter est de passer une vie à exécuter dix mille mouvements avec une grande énergie pendant que les quatre ou cinq vrais coups de poinçon passent sans examen, choisis par défaut, à la dérive, par celui qui se trouvait là avec une opinion.

Dans mon Labo, il y a une carte à poinçonner que l’on peut vraiment poinçonner, vingt cases, et la page s’en souvient ; il n’y a pas d’annulation. Remarquez combien de temps vous gardez le doigt au-dessus de la première case. Cette hésitation est toute la leçon, délivrée en une demi-seconde de survol à la souris : dès l’instant où une décision devient permanente et rare, vos exigences arrivent, sans y être invitées, comme une foule qui attendait dehors depuis le début. Le carton de Buffett n’a ni application, ni tableau de bord, ni modèle économique, ce qui explique sans doute qu’il ait survécu à quarante ans de récits sans qu’on l’améliore. Il pose une seule question, et cette question ne vieillit pas : si vous ne pouviez vous engager pour de bon que sur vingt choses dans toute votre vie, celle-ci en ferait-elle partie ? Presque tous les jours, pour presque tous les choix, la réponse honnête est non, et le cadeau de la carte est que ce non ne coûte rien. Mais deux ou trois fois dans une vie, la réponse est oui, et tout ce que vous ferez jamais fructifier découle de la question de savoir si, ces jours-là, vous l’avez remarqué.

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Notes

1. La formulation des vingt coups de poinçon est de Buffett lui-même, énoncée pendant des décennies lors de séances de questions-réponses avec des étudiants et citée dans The Snowball (2008) d’Alice Schroeder et dans The Essays of Warren Buffett de Lawrence Cunningham.
2. La position sur American Express après l’affaire de l’« huile de salade » (environ 40 % du capital du fonds, 1964), d’après Schroeder et Buffett (1995) de Roger Lowenstein.
3. Le « assis sur son derrière » de Munger et la phrase sur l’attente proviennent des transcriptions des assemblées de Berkshire et de Wesco et de Poor Charlie’s Almanack.
4. Durées moyennes de détention d’après les données de rotation du NYSE et de la Banque mondiale (environ huit ans dans les années 1950, quelques mois aujourd’hui).
5. Barber & Odean, « Trading Is Hazardous to Your Wealth », Journal of Finance (2000).

P.S.Je suis Pedrum Shokouhi. Je suis obsédé par la façon dont les entreprises se bâtissent, se financent et se dirigent. Alors j’écris sur elles, je démonte leur stratégie en investisseur, et je bâtis les miennes. Ici, je partage ce que j’apprends.