صد و پانزده درصد

راه‌آهن‌های بریتانیا کشور را دگرگون کردند، اما بسیاری از کسانی که هزینه‌ی ساختشان را دادند ناامید شدند. در سال 2026 چهار شرکت آمریکایی در برابر هر $100 که کسب‌وکارشان درآورد، $115 صرف ساختمان و تجهیزات کردند، بیشترش برای هوش مصنوعی. پس این بار چه کسی هزینه را می‌پردازد؟

№ 015نوامبر 20269 دقیقه مطالعهPedrum Shokouhi

باران، بخار و سرعت اثر ویلیام ترنر، 1844: قطار Great Western در حال عبور از رود تایمز در میدنهد، یک سال پیش از تصادفی که همان‌جا رخ داد.

میدنهد · وایت‌هال

30 نوامبر 1845

فناوری می‌تواند جهان را دگرگون کند و با این همه کسانی را که پول ساختنش را داده‌اند ناامید کند. راه‌آهن‌های بریتانیا در دهه‌ی 1840 دقیقاً همین کار را کردند. این مقاله می‌پرسد آیا همین اتفاق دارد برای هوش مصنوعی هم رخ می‌دهد. چه کسانی پولشان را به خطر انداخته‌اند تا هزینه‌ی آن را بدهند؟ و اگر بازدهی کمتر از انتظار باشد، زیان آخر سر به دوش چه کسی می‌افتد؟ برای دیدن اینکه ماجرای راه‌آهن چطور پیش رفت، از یک شب یکشنبه در نوامبر 1845 شروع کنیم، وقتی بریتانیا گرفتار تب راه‌آهن بود.

یکشنبه 30 نوامبر 1845 بود. بدون مصوبه‌ی پارلمان نمی‌شد راه‌آهن ساخت. طرح هر خطی که برای نشست بعدی پارلمان پیشنهاد شده بود، باید تا نیمه‌شب به هیئت تجارت می‌رسید. هیئت تجارت اداره‌ای دولتی در خیابان وایت‌هال بود. گروهی از وکلای بریتانیایی لوکوموتیوی کرایه کردند تا طرح‌های خودشان را به لندن ببرد. لوکوموتیو در میدنهد، روی خط Great Western، از کار افتاد. قطار ویژه‌ی دومی، با وکلای بیشتر، با شدت به آن خورد و واگن را تکه‌تکه کرد. کسی نمرد. نشریه‌ی Railway Chronicle که نتوانست از این صحنه بگذرد، گزارش داد که بازماندگان گرد و خاک از تن تکاندند، طرح‌های چروک‌خورده‌شان را جمع کردند، وکلای مانده در راه را برداشتند و دودکنان راه افتادند و به‌موقع رسیدند.

آن روز فقط روی خط Great Western ده قطار سریع‌السیر در حرکت بود. کرایه‌ی اسب و کالسکه مایلی دو گینی می‌شد (گینی کمی بیشتر از یک پوند بود). شرکت جاافتاده‌ای که گروهی از مؤسسان قصد رقابت با آن را داشتند، به آن‌ها قطار نداد. پس طرح‌ها و یک منشی را در یک نعش‌کش گذاشتند و نعش‌کش را با قطار ویژه راهی لندن کردند. تا ساعت نه شب، فرستاده‌ها سیل‌آسا در وایت‌هال می‌ریختند. تا ساعت یازده، کارمندان اداره از ثبت طرح‌های رسیده عقب افتاده بودند. نزدیک به یک ربع پس از مهلت، کالسکه‌ای کرایه‌ای با سه مرد رسید که صبح همان روز از هارویچ راه افتاده بودند. کالسکه‌چی نتوانسته بود دفتر را پیدا کند و بیش از یک ساعت و نیم آن‌ها را در پیملیکو این‌سو و آن‌سو برده بود. بازرس Otway به آن‌ها گفت دیر شده است. آن‌ها هم طرح‌هایشان را از در باز به داخل پرت کردند، چراغ راهرو را شکستند، و طرح‌ها دوباره به خیابان پرت شد. شمار طرح‌هایی که آن سال تسلیم شد به 815 رسید، در برابر 248 در سال پیش. بریتانیا گرفتار تب راه‌آهن شده بود، و تقریباً هیچ‌یک از کسانی که آن شب به‌سوی لندن می‌تاختند، همان‌هایی نبودند که هزینه‌ی خطوط را می‌دادند.

امیلی برونته

هاورث، وست رایدینگ

هیچ‌یک از مردان آن قطارها خرج هیچ‌کدام از این‌ها را نمی‌داد. قصه‌ی وکلا جذاب‌تر است، برای همین کسانی که پول را می‌دادند معمولاً از قصه پس زده می‌شوند. پول راه‌آهن‌های بریتانیا از جیب آدم‌های معمولی می‌آمد که هر کدام برای خودشان تصمیم می‌گرفتند. یکی از آن‌ها همان زمستان در خانه‌ی کشیش، در هاورث، در یورکشایر، نشسته بود. نامش امیلی برونته بود و بعدها بلندی‌های بادگیر را نوشت. بیست و هفت سال داشت و سرمایه‌گذاری‌های کوچک خواهرانش را اداره می‌کرد. آن یکشنبه چه کرد، کسی ثبت نکرد. اما می‌دانیم چطور کار می‌کرد، چون خواهرش شارلوت آن را توصیف کرده است. او موضوع را خودش یاد گرفته بود، با «خواندن دقیق هر بند و هر آگهی روزنامه‌ها» درباره‌ی راه‌آهن.

بیشتر پول خواهران در York and North Midland سرمایه‌گذاری شده بود، یکی از خطوط George Hudson، و این خط ده درصد سود می‌داد. دو ماه پس از آن شب در وایت‌هال، وقتی هنوز اصل پولشان سالم بود، شارلوت به Margaret Wooler گفت که می‌خواهد «به‌موقع عاقل باشد» و سهام را بفروشد. بعد افزود که ترجیح می‌دهد ضرر را به جان بخرد تا امیلی را برنجاند. پس سهام را نگه داشتند. قیمت اولیه‌ی هر سهم £50 بود و تا £120 بالا رفته بود. تا پایان 1849 قیمتش به £20 رسید، و معلوم نبود سود سهام بعدی، یعنی پولی که شرکت میان سهامداران پخش می‌کند، پرداخت شود. یک سال بود که امیلی مرده بود. او دقیقاً همان کسی بود که پول راه‌آهن‌ها را می‌داد: یک سرمایه‌گذار فردی که پول خودش را به خطر انداخته بود و اگر بازدهی کمتر از انتظار می‌شد، کسی نبود که زیان را به جای او به دوش بگیرد.

حالا همین پرسش را درباره‌ی هوش مصنوعی مطرح کنیم. عددی که امیلی برونته را به این مقاله می‌کشاند، در جدولی در صفحه‌ی من درباره‌ی NVIDIA آمده است. Microsoft، Alphabet (شرکت مادر Google)، Amazon و Meta (شرکت مادر Facebook) دارند مراکز داده‌ی عظیمی می‌سازند که هوش مصنوعی روی آن‌ها اجرا می‌شود. این شرکت‌ها هر سه ماه دو عدد گزارش می‌کنند که برای بحث ما مهم است. یکی پول نقدی است که کسب‌وکارشان از فعالیت‌های جاری درمی‌آورد. دیگری پولی است که خرج اموال و تجهیزات می‌کنند، یعنی چیزهایی مثل ساختمان، سرور و تراشه. در سه‌ماهه‌ی سوم 2026 این چهار شرکت روی هم $201.9 میلیارد صرف اموال و تجهیزات کردند، در حالی که جریان نقد عملیاتی‌شان $175.5 میلیارد بود. این می‌شود 115%. ساده‌تر بگوییم: در برابر هر $100 که کسب‌وکارشان درآورد، $115 صرف ساختمان و ماشین کردند. یعنی در سه ماه $26.4 میلیارد بیش از درآمدشان خرج کردند، آن هم پیش از آنکه یک دلار سود سهام به سهامدارانشان بدهند.

Amazon روی 182% بود، Alphabet روی 121%، Meta روی 104% و Microsoft، که با بقیه فرق دارد، روی 68%. یک سال پیش‌تر رقم این گروه 61% بود. در همین دوازده ماه مخارج 108% بالا رفت و جریان نقد 10%. اگر تا پایان 2016 عقب برویم، تا جایی که داده‌های این چهار شرکت را می‌شود سه‌ماهه‌به‌سه‌ماهه کنار هم گذاشت، این نسبت هرگز از 100% بالاتر نرفته بود. بالاترین رقم پیشین آن 96% بود، که یک سه‌ماهه زودتر ثبت شد. این معیار سرانگشتی است. عددها همان خریدهای نقدی در صورت جریان وجوه نقد این چهار شرکت است و تجهیزاتی را که از راه اجاره‌ی بلندمدت تأمین می‌کنند، حساب نمی‌کند. با این حال حساب پشت آن روشن است، و شکافی از این دست را کسی باید پر کند.

خرج، فراتر از خط جریان نقد

مخارج سرمایه‌ای (ساختمان و تجهیزات) به‌عنوان سهمی از جریان نقد عملیاتی (پول نقدی که کسب‌وکارها درمی‌آورند)، مجموع Microsoft، Alphabet، Amazon و Meta، به تفکیک سه‌ماهه‌های تقویمی

چطور هزینه را می‌پردازند

Form 10-Q، سپتامبر 2026

شرکت‌هایی که یک سال پیش سهام خودشان را از بازار پس می‌خریدند، حالا سهام تازه می‌فروشند، و بخش بزرگی از پاسخ همین وارونه‌شدن است. Meta در نه ماه نخست 2025 سهام خودش را به ارزش $26.2 میلیارد بازخرید کرد و در همین ماه‌های 2026 هیچ. در 26 اکتبر عرضه‌ی حدود $35 میلیارد سهام عادی و ممتاز را آغاز کرد. همچنین گفت قصد دارد حدود $60 میلیارد دیگر را هم کم‌کم از راه بازار سهام بفروشد. این سهام از نوع تازه‌ای است، به نام کلاس C، که حق رأی ندارد. خود Meta در گزارش فصلی‌اش، یعنی 10-Q، می‌نویسد این کلاس ممکن است برای همه‌ی سهامداران «رقیق‌کننده» باشد، یعنی هر سهم موجود تکه‌ی کوچک‌تری از شرکت را در اختیار داشته باشد.

Alphabet هم همین چرخش را کرد: از بازخرید $39.8 میلیارد در همان ماه‌های 2025 به هیچ. بعد در جهت مخالف از آن هم جلوتر رفت. سهام عادی فروخت: $42.9 میلیارد، از جمله $10 میلیارد در یک فروش خصوصی به یکی از شرکت‌های وابسته به Berkshire Hathaway. سهام ممتاز قابل‌تبدیل اجباری هم فروخت: $19.1 میلیارد، سهامی که سرانجام باید به سهام عادی تبدیل شود. روی همه‌ی این‌ها، $85.2 میلیارد بدهی هم اضافه شد. Amazon وام گرفت: بدهی بلندمدتش در نه ماه از $65.6 میلیارد به $173.1 میلیارد رسید، و انتظار دارد مخارج سرمایه‌ای نقدی‌اش «در 2027 به‌طور چشمگیری افزایش یابد». Microsoft از همه‌ی این‌ها جداست. نسبتش 68% است، $18.6 میلیارد جریان نقد آزاد دارد (پولی که بعد از پرداخت هزینه‌ی تجهیزات می‌ماند) و تا همین هفته برای هوش مصنوعی اوراق قرضه منتشر نکرده است. از نظر این نسبت، هشیار جمع است.

قول‌های اجاره

$1.0 تریلیون

اما یادداشت اجاره‌ی Microsoft خلاف این را می‌گوید، و معنای 115% را عوض می‌کند. اجاره‌ی بلندمدت قولی است برای اجاره کردن چیزی در طول سال‌ها، و اینجا بیشتر مراکز داده است. در 30 سپتامبر Microsoft اجاره‌هایی به ارزش $364.6 میلیارد داشت که هنوز شروع نشده بودند، رقمی که پیش‌تر در صفحه‌ی من درباره‌ی Microsoft آمده است. Meta $355.7 میلیارد داشت، Amazon $164.9 میلیارد و Alphabet $130.5 میلیارد. اگر همه را با تسامح جمع بزنیم، چون این چهار شرکت این رقم‌ها را با تعریف یکسان اعلام نمی‌کنند، حدود $1.0 تریلیون می‌شود. این پنج برابر خرج این سه‌ماهه است، و بیشترش برای ظرفیتی است که کس دیگری دارد می‌سازد یا پولش را تأمین می‌کند. این نسبت آنچه را شرکت‌ها می‌خرند می‌شمارد. آنچه را قول داده‌اند اجاره کنند، کنار می‌گذارد.

قول‌ها از اجاره هم فراتر می‌روند. مجتمع Hyperion شرکت Meta در لوئیزیانا نشان می‌دهد این ماجرا چطور کار می‌کند. نهادی وابسته به Blue Owl به نام Beignet Investor اوراق قرضه‌ای به ارزش $27 میلیارد به سرمایه‌گذاران فروخت، و اجاره‌ی Meta پرداخت‌های این اوراق را تأمین می‌کند. اگر Meta کنار بکشد و ملک را به قیمتی کمتر از مبلغ اوراق بفروشند، Meta مابه‌التفاوت را جبران می‌کند. در پروژه‌های مرکز داده‌ای که در حساب‌های خود Meta نیامده‌اند، گزارش 10-Q این شرکت سقف چنین قول‌هایی را $41.5 میلیارد اعلام می‌کند.

همین الگو جاهای دیگر هم دیده می‌شود. Alphabet از $75.7 میلیارد «تضمین پشتیبان» خبر می‌دهد، یعنی قول اینکه اگر پرداختی کم آمد، پا پیش بگذارد. این تضمین‌ها به مراکز داده مربوط‌اند، از جمله اجاره‌ها و هزینه‌ی انرژی آن‌ها. از این رقم، $48.0 میلیارد با شرکت‌های ارائه‌دهنده‌ی مرکز داده امضا شده و $27.7 میلیارد تعهدی است برای فراهم کردن تضمین‌های بیشتر. NVIDIA در اوت تضمین‌هایی را پذیرفت که سقفشان $105 میلیارد است و بخشی از پرداخت‌های اجاره و برق مجتمع SB Energy در شهرستان پایک، در ایالت اوهایو را پوشش می‌دهد. مستأجر آنجا شرکتی وابسته به OpenAI است و مرحله‌ی نخست برای سال مالی 2029 پیش‌بینی شده است. و Moody’s در میانه‌ی سال $85.2 میلیارد سرمایه‌گذاری مرتبط با هوش مصنوعی را نزد بیمه‌گران عمر آمریکایی شمرد، که در شش ماه 24% رشد کرده بود، و هشدار داد این رقم احتمالاً میزان در معرض ریسک بودن را کمتر از واقع نشان می‌دهد. هر کس از یکی از آن بیمه‌گران مستمری بیمه‌ای (محصولی برای دوران بازنشستگی که بیمه‌گران می‌فروشند) دارد، در مقیاسی کوچک، همان امیلی برونته است، فقط بدون روزنامه‌ها.

Andrew Odlyzko

Collective hallucinations and inefficient markets

آنچه در دهه‌ی 1840 بر سر تأمین‌کنندگان مالی آمد خوب ثبت شده است، و دقیق‌تر از «پولشان را از دست دادند» است. Andrew Odlyzko در پژوهشی مفصل درباره‌ی آن سرمایه‌گذاران، سرمایه‌گذاری در راه‌آهن را در 1847 معادل 7.3% از تولید ناخالص داخلی بریتانیا برآورد می‌کند. ساخت خطوط تازه حدود 50% بیشتر از پیش‌بینی هزینه برداشت. هزینه‌های بهره‌برداری (خرج راه انداختن قطارها) حدود نیمی از درآمد را می‌بلعید، در حالی که مؤسسان خطوط 40% انتظار داشتند. و درآمد 30 تا 40% کمتر از پیش‌بینی بود.

زیان به یک اندازه بر همه نیفتاد. دارندگان اوراق قرضه و سهام ممتاز، که پولشان را زودتر از بقیه می‌گرفتند، تقریباً در همه‌ی موارد وضعشان خیلی خوب بود، و همین‌طور سهامداران خطوطی که شرکت‌های بزرگ خریدند یا اجاره کردند. ضربه‌ی سنگین بر سهامداران عادی فرود آمد، همان‌ها که ته صف بودند و توانی برای پول بیشتر گذاشتن نداشتند، از جمله خواهران برونته. تقریباً هیچ‌کدام از خطوط ورشکسته نشد و تقریباً همه به کار ادامه دادند. Odlyzko کاملاً محتمل می‌داند که سودی که استفاده‌کنندگان از راه‌آهن بردند از زیان سهامداران بیشتر بوده باشد. این روش مؤدبانه‌ای است برای گفتن اینکه بریتانیا شبکه‌اش را به خرج آخرین نفر صف به دست آورد. مجله‌ی The Economist در 1855 حکم را داد: از نظر فنی مایه‌ی افتخار آن عصر بودند، اما «از نظر تجاری، شکست‌هایی بزرگ‌اند».

سال 2026 را هم با همین محک بسنجید، و تضمین‌ها معنای دیگری پیدا می‌کنند. دارنده‌ی اوراق قرضه در ساختاری مثل Beignet می‌داند که اگر کسری پیش بیاید، Meta پشت اوست. پس ریسک ساختمان خالی از دوش وام‌دهنده برداشته شده و روی دوش مالکان Meta افتاده است. مالکان NVIDIA و Alphabet هم همین‌طورند. هر تضمین پشتیبان در آن گزارش‌ها انتقال کوچکی از ریسک به سهامدار عادی است، و سهامدار عادی امروز یعنی تقریباً هر کسی که صندوق شاخص گسترده‌ای از بازار آمریکا دارد.

سهام ممتاز هم دیگر آن پناهگاهی نیست که در دهه‌ی 1840 بود. سهام ممتاز تازه‌ی Meta با نرخ 6.50% جای امنی به نظر می‌رسد، اما به زور به سهام عادی تبدیل می‌شود. اگر قیمت هر سهم زیر $625 باشد، هر $1,000 از آن به 1.6 سهم عادی تبدیل می‌شود. پس در قیمت $465، که پایین‌ترین قیمت در جدول نمونه‌ی امیدنامه است، دارنده $744 دارد، نه $1,000. سهام ممتاز Alphabet با نرخ 6.25% هم به همین شکل کار می‌کند. سهامداران York and North Midland دست‌کم می‌توانستند کمیته‌ای برای بررسی تشکیل دهند، و همین کار را هم کردند. خریدار سهام کلاس C بدون حق رأی در اداره‌ی شرکت هیچ نقشی ندارد، و در شرکتی که بنیان‌گذارش رأی‌ها را در دست دارد، نفوذ بسیار کمتری هم خواهد داشت. از میان همه‌ی چیزهایی که در این مقایسه آمد، این تفاوتی است که کنار گذاشتنش با استدلال از همه برایم سخت‌تر است.

30 اکتبر 2026

افت 2.86% در Nasdaq

بازار تمام اکتبر نسخه‌ی خودش از همین پرسش را پرسید، به شیوه‌ی همیشگی‌اش، و این هفته صدایش را بالا برد. Alphabet روز پنجشنبه بیش از 12% افت کرد و نیم تریلیون دلار از ارزشش کم شد، به‌خاطر نگرانی از تبلیغات جست‌وجو و افزایش مخارج هوش مصنوعی. جمعه 30 اکتبر، Nasdaq به اندازه‌ی 2.86% و S&P 500 به اندازه‌ی 1.82% سقوط کردند، و هر دو بدترین روز از ژوئن بود. Nasdaq بدترین ماه خود از مارس 2025 را پشت سر گذاشت. Amazon برای دوازده ماه جریان نقد آزاد منفی $42.4 میلیارد گزارش کرد، یعنی $42.4 میلیارد بیشتر از آنچه عملیاتش درآورد خرج کرد. Microsoft، شرکتی که بزرگ‌ترین انبوه اجاره‌های هنوز آغازنشده را دارد، فقط 4% از اوجش پایین‌تر بود، و همین نشان می‌دهد سرمایه‌گذاران به چه چیزی نگاه می‌کنند. من از هیچ‌کدام از این‌ها نتیجه‌ی زیادی نمی‌گیرم. قیمت‌های یک هفته فقط یک حال‌وهواست، و گزارش‌های رسمی سال‌ها طول می‌کشد تا حکمشان را بدهند.

بهترین پاسخ به همه‌ی این‌ها این است که York and North Midland جز قطارهایش چیزی نداشت. این چهار شرکت در یک سه‌ماهه $175.5 میلیارد پول نقد درآوردند، از کسب‌وکارهایی که پیش از شروع همه‌ی این ماجراها هم وجود داشتند. Microsoft از $677 میلیارد درآمد تجاری قراردادشده خبر می‌دهد و AWS، بخش رایانش ابری Amazon، از $578 میلیارد. مؤسسان راه‌آهن فقط پیش‌بینی‌شان از میزان رفت‌وآمد را داشتند. گروهی با این‌همه پول نقد می‌تواند تا مدت‌ها از 100% فراتر برود.

اگر قراردادها این‌قدر درهم‌پیچیده نبود، این را جدی‌تر می‌گرفتم. AWS امسال $100 میلیارد از OpenAI و بیش از $100 میلیارد از Anthropic به قراردادهایش افزود، و Amazon در هر دو سرمایه‌گذار است. عمر این دارایی هم کوتاه‌تر است. مسیر ریلی‌ای که در دوران ویکتوریا از دل تپه بریده‌اند، از همه‌ی کسانی که هزینه‌اش را دادند بیشتر عمر کرده است. Amazon عمر بخشی از سرورهایش را از شش سال به پنج سال کاهش داد و علتش را سرعت پیشرفت هوش مصنوعی دانست، و Meta پنج سال و نیم را به کار می‌برد. ساختمان‌ها و اتصال‌های برق خیلی بیشتر از تراشه‌ها دوام می‌آورند. مدل صفحه‌ی Amazon من فرض می‌کند استهلاک، یعنی هزینه‌ای که حسابداران برای فرسوده شدن تجهیزات ثبت می‌کنند، حاشیه‌ی سود AWS را از حدود 38% به زیر 26% می‌رساند. این حدسی است با رقم اعشار.

کسانی که از این ظرفیت استفاده می‌کنند، تقریباً در هر حالتی سود می‌برند. حتی اگر ساختن به زیان تمام شود، ظرفیتش می‌ماند، همان‌طور که در بریتانیا ماند. کسانی که هنوز باید بفهمند چه بر سرشان می‌آید، تأمین‌کنندگان مالی‌اند. با نسبت 115% دیگر فقط کسانی نیستند که خودشان خواسته‌اند مالک این شرکت‌ها باشند. سهم بیشتری از ریسک اکنون روی دوش کسانی است که مستمری بیمه‌ای یا صندوق شاخصی دارند و هرگز یک گزارش 10-Q را باز نخواهند کرد. امیلی دست‌کم آگهی‌ها را می‌خواند. قطارها هنوز از یورک روی خط سال 1840 می‌روند، خطی که سهام خواهران سهمی از آن بود، و برای هیچ‌یک از مسافران هرگز صورت‌حسابی فرستاده نشده است. آن صورت‌حساب برای شارلوت آمد، آخرین خواهر باقی‌مانده، با سهامی که به 20 رسیده بود، و برای شمار زیادی دیگر که کسی نامشان را ثبت نکرد.

---

یادداشت‌ها

1. تصادف میدنهد، قطارهای سریع‌السیر Great Western، نعش‌کش، صحنه‌ی وایت‌هال و بازرس Otway از کتاب A History of the English Railway نوشته‌ی John Francis، جلد دوم (1851)، ص 246–253 گرفته شده‌اند؛ این کتاب گزارش‌های Railway Chronicle و گزارش‌های هم‌عصر دیگر را بازچاپ کرده است. شمار طرح‌ها از کتاب Our Iron Roads (1852) نوشته‌ی Frederick S. Williams، ص 57–58 است.
2. نامه‌ی آوریل 1845 شارلوت برونته، نامه‌ی او در 1849 درباره‌ی سهام York and North Midland و دارایی‌های خواهران از Andrew Odlyzko نقل شده است: Collective hallucinations and inefficient markets: The British Railway Mania of the 1840s (نسخه‌ی مقدماتی، ژانویه 2010)، ص 4–5، 29، 80 و 148؛ یادداشت 4 او ثبت می‌کند که سهام شارلوت تا میانه‌ی 1854 به حدود 55 بازگشت. نامه‌ی او در 30 ژانویه 1846 در The Life of Charlotte Brontë (1857) نوشته‌ی Elizabeth Gaskell آمده است.
3. مخارج سرمایه‌ای و جریان نقد عملیاتی از Form 10-Q هر شرکت برای سه‌ماهه‌ی منتهی به 30 سپتامبر 2026 و داده‌های XBRL کمیسیون SEC گرفته شده‌اند: Microsoft به ترتیب $39.4 میلیارد و $58.0 میلیارد، Amazon به ترتیب $77.3 میلیارد و $42.4 میلیارد، Alphabet به ترتیب $51.4 میلیارد و $42.3 میلیارد، Meta به ترتیب $33.9 میلیارد و $32.8 میلیارد؛ دو مورد آخر به‌صورت نه‌ماهه منهای شش‌ماهه محاسبه شده‌اند. سه‌ماهه‌ها تقویمی‌اند؛ سه‌ماهه‌ی Microsoft همان سه‌ماهه‌ی نخست سال مالی آن است. درصدها از همین ارقام محاسبه شده‌اند. این سری از سه‌ماهه‌ی چهارم 2016 آغاز می‌شود و یک سه‌ماهه، یعنی دوم 2017، در داده‌ها نیست؛ نمودار پس از آن شکاف شروع می‌شود.
4. ارقام تأمین مالی از همان گزارش‌های 10-Q گرفته شده‌اند. شرایط عرضه‌ی Meta از free writing prospectus ثبت‌شده در 26 اکتبر 2026 و ضمیمه‌های امیدنامه‌ی 28 اکتبر 2026 گرفته شده است؛ مبلغ $465 از جدول نمونه‌ی همان‌جاست که فرض می‌کند هیچ Class C Trigger Event رخ نداده است.
5. اجاره‌های آغازنشده از یادداشت‌های اجاره و جدول‌های تعهدات چهار گزارش 10-Q گرفته شده‌اند، که تعریف یکسانی به کار نمی‌برند؛ Microsoft می‌گوید برخی ترتیبات به تحقق شروطی بستگی دارند. Beignet Investor در برنامه‌ی The Indicator از NPR در 25 نوامبر 2025 توصیف شده است. تضمین‌های پشتیبان Alphabet از بخش نقدینگی 10-Q آن است. تضمین‌های NVIDIA در 10-Q آن برای سه‌ماهه‌ی منتهی به 26 ژوئیه 2026 آمده است. ارقام Moody’s بر پایه‌ی گزارش Reinsurance News در 23 اکتبر 2026 است.
6. هزینه‌ها و درآمدهای راه‌آهن و سرنوشت دارندگان اوراق قرضه، سهام ممتاز و سهام عادی از Odlyzko، ص 25، 34 و 80 است، که جمله‌ی Economist در 1855 را هم در بر دارد (ص 5). کمیته‌ی تحقیق York and North Midland در ص 148 است.
7. ارقام بازار برای 29 و 30 اکتبر 2026، ارقام پایانی CNN Business است که ساعت 5:35 بعدازظهر به وقت ET روز 30 اکتبر به‌روز شده. اینکه Microsoft برای مخارج هوش مصنوعی اوراق قرضه منتشر نکرده بود، از CNBC در 27 اکتبر 2026 است.
8. عمر سرورها از گزارش‌های 10-K سال 2025 شرکت‌های Amazon و Meta گرفته شده است. وضعیت خط York and North Midland از جدول زمانی N34 شرکت Northern Trains (یورک تا شفیلد از طریق Pontefract Baghill، 17 مه تا 12 دسامبر 2026) است؛ این جدول نشان می‌دهد قطارهای مسافری از یورک روی مسیر سال 1840 حرکت می‌کنند.

P.S.من Pedrum Shokouhi هستم. شیفته‌ی این هستم که شرکت‌ها چگونه ساخته، تأمین مالی و اداره می‌شوند. برای همین درباره‌شان می‌نویسم، استراتژی‌شان را مثل یک سرمایه‌گذار کالبدشکافی می‌کنم و شرکت‌های خودم را می‌سازم. اینجا هر چه را یاد می‌گیرم با شما در میان می‌گذارم.